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부산아재
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침체 레짐은 연준이 만들 가능성이 높다 - 2
네.. 오늘도 침체는 연준이 만들 가능성이 높다라는 제목을 들고 왔습니다. 이게 연준을 까는 게 아닙니다. 연준이라는 중앙은행의 통화정책 성격상.. 데이터가 명확해지기 전에는 선제적으로 강하게 움직이기 어렵기 때문에 이러한 현상이 나타난다는 것입니다. 물론 이렇게 생각하실 수 있습니다..그러면 미리 움직이면 되는 것 아닌가..라구요..
그런데.. 선행 지표를 보고 먼저 움직였다가.. 반대급부의 여파로 예상치 못한 충격이 온다면 시장은 더 큰 혼란을 겪을 수 있겠죠.. 이러한 부분들 때문에 중앙은행, 즉 통화정책 결정자들은 다양한 변수들을 고려해 최대한 리스크가 적은 선택을 할 수밖에 없습니다.
그러니 무조건적으로 연준은 항상 틀린다.. 항상 늦는다.. 라고 보기보다는.. 연준은 애초에 그렇게 움직일 수밖에 없는 기관이다라고 이해하고, 우리는 그에 맞춰 앞으로의 타임라인을 봐야 하지 않을까 생각합니다.
전쟁 이전.. 유가가 높지 않았던 시기에는 인플레보다는 성장에 더 포커싱을 맞추며 정책을 이어갈 수 있었습니다. 하지만 지금은 다르죠.. 지금은 5년간 이어져 오는 인플레이션의 시대에서.. 다시 유가가 올라오는 상황입니다.
여기서 하나 체크를 하고 넘어가보시죠. 유가가 오른다고 해서 무조건 인플레 시대로 다시 진입하고.. 연준이 기준금리를 바로 올리느냐..? 그건 아닙니다. 공급망 충격이나 유가 충격은 기본적으로 일시적일 수 있고.. 영향도 생각보다 짧을 수 있습니다. 그래서 단순히 유가가 오른다고.. 연준이 바로 강하게 나온다고 보기는 어렵습니다. 오히려 물가 상승을 구매력의 관점으로 치환해 본다면.. 가계의 실질 소득이 줄어들고 소비 여력이 약해지는 쪽을 먼저 봐야겠죠.. 즉, 유가 상승은 성장 둔화를 앞당길 수 있는 변수라는 것입니다.
그런데 지금은 평시와 같은 상황이 아니지 않나요…오랫동안 인플레이션이 이어져 왔다라는 것이 중요합니다. 이런 상황에서는 유가 상승이 단순한 일시적 충격으로 끝나지 않고.. 기대인플레 심리를 자극할 가능성을 같이 봐야 합니다. 이 부분이 핵심입니다..지금과 같은 상황에서 연준이 성장에만 포커싱을 맞추며 섣불리 금리를 인하해 버린다면.. 기대인플레를 다시 자극할 수 있습니다.
고용시장을 보면 둔화 폭은 더 깊어졌지만.. 아직 완전히 무너진 상황은 아니죠.. 즉.. 지금은 금리를 내려도 손을 못 쓸 정도로 노동시장이 망가진 상황은 아닙니다. 이 말은 반대로.. 연준 입장에서는 섣불리 움직였다가 고용이 다시 버티고.. 수요가 다시 살아나고.. 그 과정에서 인플레 지속성이 다시 올라오는 그림을 더 신경쓸 수밖에 없다라는 말입니다. 이게 지금 통화정책 관점에서 볼 핵심입니다. 즉.. 연준은 성장 둔화만 보고 쉽게 못 움직인다는 것입니다.
고용 보고서 데이터를 보더라도.. 둔화 폭이 한 층 더 깊어졌지만서도 완전히 무너진 상황은 아니라는 것을 볼 수 있습니다. 지금은 손익분기점이 낮아진 상황이라.. 고용이 창출되지 않아도 실업률이 쉽게 튀지 않을 수 있는 구간이죠. 이런 상황에서는 가계의 소비 여력이 더 악화되어 노동시장 재진입자가 큰 폭으로 늘어나며 실업자가 증가하거나.. 혹은 기업들의 상황이 나빠져 해고자 수가 늘어나지 않는 이상.. 이 불편한 균형이 생각보다 오래 지속될 수 있습니다.
이 불편한 균형이 유지되는 상황에서 연준이 섣부르게 대응해버리면 어떻게 될까요..? 고용은 다시 버티고.. 수요는 예상보다 덜 꺾이고.. 그 결과 인플레에 대한 문제가 걱정이 아니라 다시 현실로 올라올 수 있지 않을까요.
유가 상승은 분명 소득 충격과 같은 효과를 주기 때문에 성장 둔화 타임라인을 앞당길 수 있습니다만.. 유가의 더 중요한 문제는 현재로서는 성장에만 영향을 미치지 않는다는 것입니다. 유가는 기대인플레 심리까지 자극할 수 있죠.. 즉.. 유가 상승은 한쪽만 문제가 되는 변수가 아닙니다. 성장에도 부담을 주고.. 인플레 심리에도 자극을 줄 수 있다라는 것입니다.
그래서리… 이번 국면을 단순히 유가가 올라서 침체가 온다라고.. 보지는 않습니다. 오히려 더 중요한 부분은요.. 유가 상승이 인플레 레짐을 다시 건드릴 수 있느냐이고.. 그 결과 연준이 성장 둔화를 보면서도 쉽게 완화로 못 돌아서는 상황이 나오느냐라고 봅니다.
즉.. 타임라인을 맞추어 보면요..처음에는 유가 상승이 물가를 자극하고..그 다음에는 기대인플레 심리가 조금씩 올라오고..이러한 리스크를 염두에 둔 연준은 섣불리 움직일 수 없게 됩니다. 만약 심리적 요인까지 올라오기 시작한다면.. 연준은 지금보다 더 매파적인 스탠스로 대응하거나.. 최소한 동결 기조를 더 유지할 가능성이 높겠죠.
그럼 어떻게 될까요. 유가 상승으로 인한 물가 부담.. 기대인플레 자극.. 그리고 연준의 매파적 대응이 같이 작동하면서.. 높은 금리 수준이 예상보다 더 오래 유지될 수 있죠…그리고 이 높은 금리는 실물경제에 계속 압박을 주게 되겠죠..
결국 침체의 핵심은 단순한 유가 자체라기보다는.. 인플레 레짐이 다시 올라오며.. 연준이 매파적으로 대응할 수밖에 없는 구조..그에 따라 유지되는 고금리 환경이지 않을까.. 생각을 해봅니다..
채권 금리도 마찬가지죠..당분간은 성장 둔화에 포커싱을 맞추며 큰 폭으로 상승하지 않을 수 있다고 봅니다만.. 추후 인플레에 대한 문제가 다시 서서히 부각되기 시작하고.. 거기에 재정에 대한 우려까지 같이 올라온다면.. 금리는 다시 높은 수준을 유지하거나 재차 올라갈 가능성이 있다고 봅니다.
그리고 이렇게 형성된 고금리와 그 원인인 높은 물가와 연준의 대응이..실물경제에 이중으로 타격을 줄 수 있겠죠. 그럼 연준은 무엇을 하느냐..위에서 말했죠.. 중앙은행의 통화정책 성격상.. 미리..섣부르게 움직이기보다는 데이터가 명확해졌을 때 대응할 가능성이 높다는 것입니다. 그런데 그때 가서 움직인다는 것은.. 결국 늦게 대응을 할 수밖에 없다라는 것이지 않나요..ㅜㅜ
네..다시 말씀드리지만.. 이건 연준을 욕하려는게 아닙니다..중앙은행의 통화정책 성격과 그 메커니즘을 이해하고.. 애초에 그런 기관이라고 생각한 상태에서 앞으로의 매크로 타임라인을 봐야하지 않을까..의견을 드려보며 에세이 이만 줄입니다.
결론 : 유가 상승은 구매력 약화 & 성장 둔화를 앞당길 수 있다. 하지만..더 중요한 핵심은 인플레 레짐을 다시 터치하느냐이고.. 그 결과 연준이 매파적으로 대응하며 금리가 높은 수준에서 더 오래 유지되느냐라고 생각한다.즉.. 침체가 온다면 단순히 유가 때문이라기보다는..인플레 레짐으로 넘어가며 연준의 매파적 대응.. 그리고 그 금리가 실물경제를 압박하며..침체가 현실화될 가능성이 높지 않을까..
한국어
1. “인플레이션은 일시적이다”라는 건 구시대 경제학이 아니라, 어떤 연준 의장이 오더라도 중요한 부분이다라고 본인이 왜 정의하고 계신지요?
A : 인플레가 일시적이다가 아닌, 공급망으로 인한 인플레는 일시적인 영향을 미치고 통화정책은 수요측면을 조율하기에 그런 것입니다..
2. 24년 9월 금리 인하 당시, 갑작스럽게 실업률이 증가해서 인하했다고요? 이미 그 이전부터 인플레이션에 대한 많은 우려가 있었음에도 “인플레이션은 일시적”이라고 묵과하던 것이 파월이었고, 자신의 잘못된 판단을 교묘히 돌리고 있다고 첨부한 글에서 이미 자세히 알려드렸습니다.
A : 당시 인플레가 일시적이다라고 했던 이유는 지속성에 영향을 미치는 수요측이 올라오지 않았기 때문이며, 22년 1Q 당시 올라오며 곧바로 금리를 인상했습니다.
(1번 질문에 대한 자료, 2번 질문에 대한 자료입니다.)
한국어
잘못된 내용부터 수정하겠습니다.
1. 금리 인하는 8월이 아니라 9월입니다.
2. 실업률은 2024년 초부터 3.7~ 3.9%였고 7,8월 4.2%~4.3% 점진적으로 상승했습니다.
본론
1. 제가 설명한 부분을 봐도, 통화정책 이론적으로 파월의 행동이 이해가 가시나요?
2. “인플레이션은 일시적이다”라는 건 구시대 경제학이 아니라, 어떤 연준 의장이 오더라도 중요한 부분이다라고 본인이 왜 정의하고 계신지요?
3. 24년 9월 금리 인하 당시, 갑작스럽게 실업률이 증가해서 인하했다고요? 이미 그 이전부터 인플레이션에 대한 많은 우려가 있었음에도 “인플레이션은 일시적”이라고 묵과하던 것이 파월이었고, 자신의 잘못된 판단을 교묘히 돌리고 있다고 첨부한 글에서 이미 자세히 알려드렸습니다.
4. 추가적인 부분도 다시 읽어보시길 바랍니다.
정리하면
1. 제가 볼땐 죄송하지만 말씀드린 내용에 대한 이해가 전혀 안 되고 계십니다. 내용이 틀린 부분과 비객관적이고 주관적인 해석도 있으십니다.
2. 파월의 언행을 시간순으로 살펴봤음에도 “정치적이라고 생각되지 않는다”면, 저는 이 부분은 다시 읽어보시라는 말씀 외에는 드릴 게 없습니다.
3. 금리 인하를 해야 하는 이유를 알기 전에, 고금리를 왜 유지해야 하는지 먼저 생각해보시는 게 순서일 것 같습니다. 고금리를 유지함으로 인해 발생하는 렌트비 상승, 상가 대출 비용 증가 등 경제 전반의 부담을 고려할 때, 이미 고금리를 유지해야 할 상태가 아님에도 계속 지연시키는 것이 문제입니다.
여러번 읽어보시고 얻는 부분이 있으시길 바랍니다.
저는 반복해서 읽어보라는 말씀외에 드릴 부분이 없습니다.
한국어
좋은 분석을 해주심에 우선 감사의 인사를 드립니다.
다만... 1번과 2번에 대한 부분은 체크를 하고 넘어가고자 합니다.
1). 통화정책의 수단은 수요측을 억제하는 목적이지 외부적 충격에 의해 발생한 공급망 충격에는 쉽게 반응을 하는것이 아닙니다.
왜냐? 통화정책의 움직임은 항공모함과 같으므로.. 한 번 움직인다면 다시 되돌리기가 매우 힘들기 때문입니다.
또한 유가 상승과 같은 공급망 충격에 의한 인플레이션은 소득 충격과 같은 효과를 주기 때문에 지금과 같은 노동시장의 상황에서 섣부르게 반응했다가 경기가 더 악화가 될 수 있습니다.
인플레이션율을 단순 수치가 아닌 구매력으로 치환해서 생각을 해보신다면 이해가 가시리라 생각합니다.
2). 파월이 왜 늦게 대응을 했고 금리를 늦게 올렸느냐.
이 문제도.. 통화정책의 메커니즘을 이해하실 필요가 있습니다.
첫째, 중앙은행의 제 1목표는 물가안정이 맞으나, 그 물가안정에서 지속성이 올라올 때 입니다.
왜냐? 두 번째 사진을 보시면 공급망 충격은 일시적 영향을 미치고 사라지기 때문입니다.
인플레이션 시대라는 레짐을 정의하기 위해서는 "지속성"이 관건인데.. 그 지속성은 무엇도 아닌 수요측면으로 올라올 가능성이 있느냐를 따져봐야합니다.
그런 의미에서 아래 첫 번째 사진을 통해 우리는 왜 연준이 22년 1Q에 금리를 올리기 시작했는지 알 수 있습니다.
첫 번째 사진에서 수요측면의 인플레이션에 영향을 미치는 V/U를 자세히 보시면 21년 4Q까지 음수를 기록하다 이후 22년 1Q부터 (+)를 기록하기 시작합니다.
Fed도 정확히 22년 1Q에 금리를 올리기 시작하죠.. (통화정책은 수요측면을 억제한다가 주요 메커니즘입니다.)
이러한 메커니즘으로 현재 상황을 따져봤을 때..공급망 충격의 인플레이션이 과연 다시 인플레이션의 시대를 불러올까요?
세 번째 베버리지 곡선을 보시면 인플레 민감도는 21~22년 인플레이션의 시대를 만들었던 시기보다 상당히 완화되어 다시 올라오기는 힘든 상황입니다.
그렇기에.. 연준에서는 공급망 충격 = 소득 충격과 같은 상황에서 섣부르게 매파적으로 나설 이유는 없지만, 그렇다고 균형을 이루고 있는 노동시장의 상황에서 섣부르게 금리를 인하해주었다간 다시 수요측이 자극될 우려가 있기에 관망의 스탠스를 취하는 것이 오히려 최선의 방법이지 않을까 의견을 드려봅니다.
다만, 지금과 같은 상황에서 우려스러운 부분은 기대인플레이션의 앵커링 여부입니다. 그럼 미리 금리를 올려야 하지 않느냐라고 생각할 수 있지만,
현재 노동시장의 상황은 그렇게 좋지도.. 그렇다고 엄청 나쁘지도 않은 상황기에.. 섣부르게 대응을 하기가 힘든 상황이라 무엇인가 확실해질 때..
노동시장이 회복을 한다는 시그널이나, 다시 올라오는 공급망 충격이 기대인플레이션을 건드릴 때 나서야하지.. 지금 미리 움직였다간 오히려 통화정책의 실패.. 즉.. 침체를 만들 가능성이 상당히 높아서이지 않을까 의견을 드려봅니다.
한국어
노동시장의 상황을 본다면 현재의 상황에서 점진적 인하를 해야하는 것은 맞습니다.
다만, 인플레이션도 구매력으로 치환을 해서 생각을 해보신다면 금리를 현재 상황에서는 낮추어서는 안된다고 생각합니다.
그 이유에 대한 제 의견은
1. 현재 베버리지 곡선 상 인플레이션과 실업률의 민감도는 두 쪽 다 높아질 수 있는 변곡점에 위치합니다.
다만, 명목적인 V/U의 값과 함께 Quits와 Hiring Rate, Layoffs Rate와 조합을 해본다면 인플레이션 보다는 실업률의 민감도가 소폭 더 높다고 볼 수 있습니다만.. 그 차이는 큰 차이가 없고 오히려 이런 상황에서 금리를 인하해주며 성장을 받쳐주게 된다면 인플레이션의 지속성에 영향을 미치는 서비스 쪽 물가가 상당폭 높게 올라오며 성장은 더더욱 무너질 가능성이 큽니다. (인플레이션을 구매력으로 치환)
2. 현재의 상황은 5년간 이어져온 인플레이션의 시대에서 기대인플레의 탈앵커링 리스크가 이전보다 높아진 상황입니다.
기대인플레 탈앵커링에 영향을 미치는 가장 큰 요소는
1). 연준의 신뢰도 감소
2). 연준의 통화정책 목표 변경
3). 오랫동안 이어져온 인플레이션의 시대
이럴 때 기대인플레의 탈앵커링의 확률은 높아집니다. 기대인플레이션이 탈앵커링 된다면 오히려 인플레이션은 더 높아지며 선생님이 걱정하시는 성장은 더더욱 침체로 갈 가능성이 큽니다.
3. 코로나 이전 물가와 현재 물가 확산지수를 본다면 구조적 요인이 아닌, 물가의 레벨이 전반적으로 높아진 상황입니다. 또한 임금 확산지수를 보더라도 서비스업과 제조업 모두 임금 상승률이 3% 이상으로 이전 대비 높아진 상황입니다.
즉, 향후 물가가 계속해서 높아지며 기대인플레 심리를 건들였을 경우 이탈할 리스크가 남아있기 때문입니다.
만약 인플레가 기대인플레를 건들이지 않는다면, 성장에 리스크를 더 맞출 수 있겠지만, 오랫동안 이어져온 인플레이션의 시대에서는 그러한 리스크도 배제할 수 없기에 현재로서는 인상은 아니더라도 관망의 스탠스로 나가는게 맞지 않을까요?
한국어
@eyeofjaguar 무조건적.. 자기의 주장이 맞다고 전제를 깔고 이야기를 하시는데..
통화정책과 고용 & 물가에 대한 관계로 설명을 해주시면 감사하겠습니다.🙇♂️
정말 지금의 상황에서 왜 금리를 낮춰야 하는지 인플레이션에 대한 부분에 대한 근거와 본인의 뷰를 설명 해주시길 바랍니다..
한국어
Valley AI 스페이스에서 홍진채 대표님의 글 중 너무 공감되는 말이 있어 가져와봤습니다. 아래 글을 꼭 읽어 보시길 바랍니다..
의장은 크게 두 가지 성향으로 나뉜다. '인플레 파이터'냐 '시장의 수호자'냐. 우아한 용어를 쓰려니 벌써부터 오글거린다. '인플레 파이터'란 말 그대로 연준의 책무에 충실한 자를 뜻한다. 연준의 이중 책무는 고용과 물가다. 물가를 중시하는 의장은 인플레 파이터라는 별명을 얻는다. 그럼 고용을 중시하는 사람은 왜 '실업 파이터'라고 부르지 않고 '시장의 수호자'가 되는 걸까? 여기서 시장의 위선이 드러난다.
시장이 원하는 건 그저 '금리 인하'다. 시장을 달래준다? 시장에 우호적이다? 미사여구를 치우고 나면 남는 건 '돈 풀어서 내 주식&채권 가격 올려주세요'다.
애초에 연준의 존재 이유는 시장 참여자(리스크 테이커)들을 달래는 데에 있지 않다. 말그대로 고용과 물가다. 사람이 사람답게 살려면 직업을 갖고 소득을 창출할 수 있어야 한다. 그 소득으로 생활에 필요한 무언가를 구매할 수 있어야 하는데, 그 가격이 너무 오르면 안 된다. 즉, 인간이 인간답게 살기 위한 경제 생활을 잘 영위할 수 있도록 울타리를 잘 쳐주라는 게 연준의 존재 이유다.
시장이 연준 의장을 '길들인'답시고 가격을 폭락시켰을 때 일반적으로 얻는 반응은 '무관심'이다. (아닐 때도 많았다. 역대 의장이 늘 강력하고 본분에 충실했던 건 아니니까.) 펀더멘탈(고용지표와 물가지표 및 기타 연체율 부도율 등 리스크 지표)에 문제가 없다면 섣불리 대응하지 않는다. 시장의 '길들이기'에 섣불리 대응할수록 오히려 시스템에 리스크가 누적된다. 주가 빠졌다고 연준 의장이 겁먹고 금리인하해주면 무슨 일이 벌어지겠는가?
길들이기의 '성공 사례'가 종종 있긴 하다. 한 예가 2019년의 금리 인하. 트럼프는 파월 임명 이후 파월이 계속 금리를 올려대자 맹비난을 해대기 시작했다. 그러다가 2019년 9월에 갑자기 금리를 인하하면서 'Not QE'라는 발언을 했다. (이 발언은 연준 비난자들에게 조롱의 밈이 되기도 했다.)
이건 뭐였냐면, 9월 16일과 9월 17일 사이에, 레포 시장에서 갑자기 유동성이 마르면서 평소 2%였던 금리가 최고 10%까지 폭등해버렸다. 이걸 가지고 '연준의 실기'라고 보는 시각도 있는데, 다른 시각으로는 일종의 '스트레스 테스트'라고 해석할 수도 있다. 당시 연준은 금융위기 이후 풀린 유동성을 회수하는(QT) 중이었는데, 자금을 무한정 회수할 수는 없고 언젠가는 중단해야 한다는 건 자명하다. 연준은 시중에 유동성이 마르는 시그널을 주의깊게 관찰하고 있었는데, 레포시장에서 유동성이 막히는 걸 보고 '지금이다'라면서 즉각 대응에 나선 것이다.
한국의 자동차 매니아들 사이에 '현대차 까기' 놀이가 있듯이, 글로벌 금융시장 플레이어들 사이에는 '연준 까기' 놀이가 있는 것 같다. (현대차는 레거시 플레이어들 중에서 상당히 잘하는 축이다.) 연준을 비난하면, 뭐랄까, 상당히 똑똑해보이는 것 같다. 그리고 은근히 추종자도 많이 얻게 된다.
'Not QE'에 대한 시장의 반응은 여러 생각할 지점을 남긴다. 그전까지 연준의 금리 인상에 괴로워하면서 '연준의 실기'니 뭐니 비판하면서 금리 인하를 종용하던 사람들이 막상 금리를 인하해주니까 뭐라고 했나? 감사하단 말은 당연히 하지 않았다. (내가 주변인들 중에서는 가장 연준에 우호적인 평가를 하는 사람일 텐데, 나조차도 딱히 감사하다는 표현은 하지 않는다.) 'Not QE'에 대한 그들의 여론은, 뭐랄까, "거봐 어쩔 수 없잖아. 틀렸다는 걸 인정했잖아. 그러면서도 틀린 걸 인정하기는 싫어서, 끝까지 고집피우느라 "QE는 아니다"라고 하는 거 봐봐." 이런 느낌이었다. 누가 고집을 피우는 걸까? 2019년 9월의 대응이 QE였을까? QE는 도대체 뭘까?
*설사 이게 진짜 QE였다 한들, 연준은 QE라고 발언해서는 안 되었다. 거듭 말하지만 연준이 시장에 영향력을 행사하는 방법은 신뢰가 기반이 된다. QT 중에 QE다 라고 발언을 해버리면 그 즉시 신뢰 상실 및 혼란이 찾아온다. 'Not QE'라는 발언을 조롱한 자들은 본인이 연준이 작동하는 방식에 대해서 무지함을 드러냈을 뿐이다. (핵심!)
2021년, 일부 시장 참여자들은 인플레가 명백함에도 불구하고 AIT(평균 인플레이션 타겟)에 집착하며 금리 인상을 하지 않을 거라고 애써 기대했다. (틀렸다.) 그러면서도 늦어지는 금리 인상에 대해 '연준의 실기', 혹은 '오판'이라고 했다. 그러다가 2022년 들어 연준이 금리를 인상하자, 또 '연준의 실기'라며 금리 인상 때문에 경기침체가 온다며 맹비난했다. (틀렸다.) 그러다가 2024년에 금리를 인하하자, "경기침체가 임박했으니 금리를 인하한 거다. 너무 늦었다."라며 또 연준을 비난했다. (틀렸다.)
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